强势脉冲后如期回落
2019年4月份经济和金融数据的公布时点比以往来的都更早了一些，这本身说明了政府对于“稳预期”所做出的努力。更早公布确切的宏观数据有利于资本市场的稳定，股票和债券市场最大的风险是“不确定性”而不是较差的经济数据。今年4月份的经济数据可以概括为强势脉冲之后的如期回落，除房地产市场以外的其他生产、消费、出口数据相比一季度都出现了全面的下滑，我们对于今年一季度超预期强势的经济数据更多理解为政策效应集中释放下的阶段性脉冲，因此4月份经济基本面的回落是相对符合我们和市场预期的，经济数据公布后债券和权益市场走势都相对平稳可以作为佐证。
工业生产明显回落，上下游工业品产量增速出现分化
工业增加值当月同比增速相比3月份大幅回落了3.1个百分点至5.4%，相比去年同期也下降了1.6个百分点。4月份的工业生产数据在经历了3月份的强势回升之后如期回落，拉长周期看已经回归至下行趋势中。今年4月1日起开始实施新一轮的增值税下调，因此存在部分制造业企业在3月份有提前备货、加快生产的行为，这对3月份工业增加值增速高企而4月份大幅回落能够提供一部分解释。从主要工业品产量上可以看到更加明显的趋势是上下游工业品产量增速出现了分化，上游的工业品如钢铁、水泥、平板玻璃、化纤等产量维持在较高增速，而下游的通用设备与专用设备行业增速出现了大幅下滑，汽车、智能手机产量仍保持低速增长。我们认为上游工业品产量维持较高增速的原因，从供给层面看是受环保限产力度边际放缓的影响，而从需求层面看则主要是地产行业的拉动。下游生产、消费相关行业工业品产量的下滑则反应出目前总需求不振，更能反映整体经济的趋势，我们判断二季度工业生产仍将处于趋势回落当中。
数据来源：国家统计局官方网站
消费需求保持低迷
4月份社会消费品零售总额同比增长7.2%，较上月回落1.5个百分点，其中限额以上单位消费品零售额同比增长2%，较上月回落1.8个百分点，对消费的拖累进一步加大。地产相关的下游消费包括建筑装饰、家具、家电经过3月份的脉冲回升后增速继续放缓，可选消费品中通讯设备、金银珠宝等增速也出现了回落。汽车消费仍然保持负增长，我国部分省市计划在7月1日强制更新到国六标准，这可能也会对目前终端客户的购买节奏产生影响。抑制当前消费需求的因素是多重的，一方面当前就业市场压力较大，居民对于未来收入预期降温，另一方面一二线和部分强三线城市地产销售回暖，居民部门杠杆率又呈现加速上行势头。总体来看，今年我国消费需求将继续保持当前相对低速增长的趋势，不会出现大幅回升，但是快速下滑的概率也很小，政府已出台一系列消费刺激政策进行托底，同时汽车消费与智能手机消费已经度过了快速下滑的时期，对于消费的负面拖累将逐步减弱。
数据来源：国家统计局官方网站
投资需求下滑，地产一枝独秀
前4个月，全国固定资产投资累计同比增长6.1%，增速比1-3月份回落0.2个百分点，其中，民间固定资产投资93103亿元，同比增长5.5%，增速比1-3月份回落0.9个百分点。分类来看，基建投资同比增长4.4%，增速与前期持平，制造业投资增长2.5%，增速大幅下滑2.1个百分点，房地产投资同比增长11.9%，增速比一季度进一步提高0.1个百分点，地产投资成为目前支撑投资增速的主要动能。
基建投资不改上行势头，但向上的弹性有限
作为逆周期调控的主要抓手，基建投资自去年下半年以来在项目来源上已经加速审批落地，而从资金来源上以101号文（《国务院办公厅关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》）为代表的各项政策对于保障融资平台的合理项目融资需求有了更好的保障，因此我们预期2019全年来看基建投资的增速将持续上行。但是基建投资向上的弹性有限，主要原因在于在减税降费、政府基金性收入下滑对于财政收入的抑制背景下，目前严控地方政府隐形债务的财政纪律执行非常严格，地方政府面临项目资金来源的约束。
制造业投资的韧性尚未体现，又面临外部的负面冲击，预计将保持下滑趋势。2018年工业企业利润同比增速为10.3%，较2017年下降近10个百分点，由此可以推断2019年的制造业投资将会受到企业盈利前景的压制，这也是制造业投资出现下行趋势的主要原因。前期我们提出制造业投资将体现出韧性，但外部冲击的影响下将会推迟制造业投资底部企稳的时间。中美贸易冲突的进一步升级对于出口的抑制作用将逐步体现，这将对出口相关产业的企业主进一步增加投资的意愿产生严重的负面影响，外需拉动与内需拉动的动力对比将决定制造业投资的长期方向。
地产行业一枝独秀，一再超市场预期的原因在于低库存。前4个月，商品房销售面积同比下降0.3%，降幅比前期收窄0.6个百分点，商品房销售额同比增长8.1%，增速比前期扩大2.5个百分点。一二线城市新房和二手房成交在4月份继续回暖势头，支撑地产销售连续3个月回升。融360研究院的数据显示，2019年4月份全国首套房贷款平均利率为5.48%，较上月下降8BP，实现了5个月连降，按揭利率的持续下行在历史上已经证明对于支撑地产销售会起到非常重要的作用。从地产企业的资金来源看，来自定金预售款和个人按揭贷款的资金分别同比增长15.1%和12.4%，销售回笼力度加快促使地产新开工与施工仍然保持强势，前4个月施工面积同比增长8.8%，增速加快0.6个百分点，新开工面积同比增长13.1%，增速加快1.2个百分点。行业整体土地购置持续放缓，开发商前4个月土地购置面积同比下降33.8%，降幅扩大0.7个百分点；土地成交价款下降33.5%，降幅扩大6.5个百分点，但部分头部公司在一二线城市的拿地速度反而逆势加快。我们一直强调，相较市场预期我们更乐观一些，今年地产投资而言仍能保持个位数的正增速。地产数据之所以持续超市场预期，主要原因在于目前地产行业整体处于低库存的阶段，因此只要融资环境能够保持相对宽松，地产数据仍将比较强，但从趋势上来看，我们认为地产行业大周期仍然向下，当前强势的投资数据将逐步回落。
数据来源：国家统计局官方网站
经济基本面长期乐观
展望下一阶段，美国进一步加征关税对国内出口部门的负面影响将会逐步体现出来，但做好我们自己的事显得更加重要，我们预计逆周期宏观调控政策不会退出，就业优先政策将摆在更加重要的位置，特别需要解决好大学毕业生和返乡农民工就业问题，因此在政策取向上宽信用的政策将会持续，内部信用环境宽松带来的风险溢价下降和外部贸易冲突升温导致的风险溢价上升对资本市场会带来此消彼长的影响。同3月份一样，我们的观点仍然是：对经济基本面，我们认为长期可以乐观一些，短期内不宜太乐观。从未来1-3年的视角看，我们对中国经济的前景是乐观的，多数行业逐步出清，地产库存维持低位、前瞻性的调控政策支持到位都是支撑经济的长期变量。
债市呈现跷跷板行情
对债券市场来说，我们预计长端利率将以震荡为主。从全年整体的投资策略来看，由于融资环境改善，企业现金流量表不断修复，我们仍然认为信用策略是优于久期策略。宏观调控政策特别是货币政策的力度将比以往更加相机抉择，短期目标和长期目标的平衡可能出现反复，股债行情的跷跷板效应今年可能会体现的较为明显。